【導(dǎo)語】中國經(jīng)濟(jì)存在四個(gè)主要的鏈條，包括基建，房地產(chǎn)，出口，消費(fèi)四個(gè)鏈條。當(dāng)前基建表現(xiàn)尚可，出口好于預(yù)期但面臨全球需求萎縮的大背景下，消費(fèi)復(fù)蘇不均勻，房地產(chǎn)新開工與竣工背離，但總的來看，需求呈現(xiàn)“做減法”的環(huán)境。值得關(guān)注的是，在地產(chǎn)新開工與竣工的背離下，地產(chǎn)前端商品和地產(chǎn)后端商品表現(xiàn)或出現(xiàn)分化。

社融數(shù)據(jù)的背后：居民不愿意加杠桿的事實(shí)

(資料圖片)

4月末，廣義貨幣(M2)余額280.85萬億元，同比增長12.4%，增速比上月末低0.3個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高1.9個(gè)百分點(diǎn)。4月份人民幣貸款增加7188億元，同比多增649億元。分部門看，住戶貸款減少2411億元，其中，短期貸款減少1255億元，中長期貸款減少1156億元；企（事）業(yè)單位貸款增加6839億元，其中，短期貸款減少1099億元，中長期貸款增加6669億元，票據(jù)融資增加1280億元；非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款增加2134億元。

而困擾當(dāng)前家庭部門資產(chǎn)負(fù)債表的核心因素在于過高的負(fù)債率。當(dāng)下家庭部門的負(fù)債率已經(jīng)高達(dá)137.9%，這是一個(gè)很高的比例。2015年房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫存，號(hào)召6個(gè)錢包出來加杠桿去庫存，那時(shí)候家庭部門的負(fù)債率不到80%，7年時(shí)間負(fù)債比例翻了一倍。

2021年中國房地產(chǎn)在建規(guī)模高達(dá)80萬億，今年和明年陸陸續(xù)續(xù)會(huì)變成庫存的釋放，必須至少一個(gè)主體站出來承接。2015年是中國的家庭部門站出來支撐了房地產(chǎn)去庫存，但今天中國的家庭部門面臨資產(chǎn)負(fù)債表的衰退，站不出來了，但必須有個(gè)主體站出來。如果沒有主體站出來，意味著整個(gè)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)將面臨極大問題，因?yàn)樗鼈兯鎸?duì)的是各種復(fù)雜的債務(wù)鏈、應(yīng)收賬款等等。

背離的地產(chǎn)數(shù)據(jù)：需要更長時(shí)間彌合數(shù)據(jù)的缺口

1-4月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資35514億元，同比下降6.2%；房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積771271萬平方米，同比下降5.6%；房屋新開工面積31220萬平方米，下降21.2%；房屋竣工面積23678萬平方米，增長18.8%。

房地產(chǎn)數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較差，新開工面積同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大，代表地產(chǎn)前端商品需求依舊在下滑狀態(tài)；竣工面積同比增速繼續(xù)加快，代表地產(chǎn)后端商品需求呈現(xiàn)回暖趨勢(shì)。

4月份中旬前的兩個(gè)月時(shí)間，玻璃曾走出一波與整個(gè)工業(yè)品都相悖的一輪行情，其背后的驅(qū)動(dòng)因素就來自于地產(chǎn)后端竣工加快帶來的需求增長。房地產(chǎn)與大宗商品關(guān)系密切，數(shù)據(jù)上的背離會(huì)在具體商品價(jià)格上有所體現(xiàn)。近期地產(chǎn)前端代表商品螺紋鋼，水泥，地產(chǎn)后端代表商品玻璃等價(jià)格均有明顯回落，顯然宏觀預(yù)期因素占到主導(dǎo)地位，商品基本面的影響特別是需求的影響相對(duì)有限。

更長周期內(nèi)，地產(chǎn)后端竣工數(shù)據(jù)表現(xiàn)會(huì)好于地產(chǎn)前端新開工數(shù)據(jù)。這背后的核心驅(qū)動(dòng)在于過去很長一段時(shí)間，新開工面積與竣工面積的背離。

房屋新開工到竣工會(huì)有2-3年的一個(gè)時(shí)間跨度，但2011年之前竣工面積與新開工面積基本上是匹配的，2011年之后新開工面積顯著增加，但竣工面積則未跟進(jìn)，并出現(xiàn)顯著的背離。按照房地產(chǎn)是數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)規(guī)則，未交付的數(shù)據(jù)均記在施工面積中，也即很大一部分樓盤處于“爛尾”狀態(tài)。

2022年開始，“保交樓”政策力度加大，這帶來部分前期停工樓盤的集中復(fù)工，最終體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為新開工面積增速下滑，而竣工面積在顯著回升。

2010年之后的10年時(shí)間，房地產(chǎn)新開工面積累計(jì)為1909181萬平方米，但竣工面積截止到2022年底僅有1173560萬平方米，兩者相差735621萬平方米，占新開工面積38.5%。

單從數(shù)據(jù)和政策角度考慮，房地產(chǎn)市場(chǎng)未來較長一段時(shí)間需要彌補(bǔ)新開工面積與竣工面積的差值?？⒐っ娣e數(shù)據(jù)總體好于新開工，利好地產(chǎn)后端玻璃，裝飾材料，家電等需求。

房地產(chǎn)鏈條是過去中國經(jīng)濟(jì)高速增長的重要?jiǎng)恿?，既涉及地產(chǎn)后周期的家具、家電、家裝等消費(fèi)，又能帶動(dòng)建筑、鋼鐵、水泥、玻璃、工程機(jī)械等上游行業(yè)，還關(guān)系到地方政府的財(cái)政收入，繼而影響財(cái)政支出能力。雖然近些年“去房地產(chǎn)化”趨勢(shì)明顯，但仍不能動(dòng)搖房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱性作用。在后續(xù)較長一段時(shí)間需要彌合新開工面積與竣工面積差值的時(shí)候，處于地產(chǎn)前端的商品和地產(chǎn)后端的商品需求會(huì)有明顯的分化，需求的分化或體現(xiàn)在價(jià)格上，地產(chǎn)后端的玻璃、保溫材料等產(chǎn)品價(jià)格或相對(duì)偏強(qiáng)，而地產(chǎn)前端的螺紋鋼、水泥等產(chǎn)品價(jià)格或相對(duì)偏弱。

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