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文/樂居財經李禮今年的雙十一，有個十分有意思的現象，大家不太舍得給自己花錢了，但很舍得給毛孩子們砸錢。公開數據顯示，大部分行業的預售額均有不同程度下滑，而寵物市場卻逆勢高增。據招商證券報告，雙十一期間，寵物主糧銷售額達到19.09億元，同比大增38%；貓狗零食也同樣實現較快增長，貓零食銷售額達3.62億元，同比增長32.73%，狗零食銷售額實現1.21億元，同比增長31.43%。寵物經濟正在崛起，與此同時，A股市場也迎來了一波寵企上市潮。其中，路斯股份(832419.BJ)、源飛寵物(001222.SZ)、天元寵物(301335.SZ)已經順利上市，除此之外，至少還有超過5家寵物公司正在排隊中。天元寵物已經通過深交所審核；福貝寵物于2021年遞表上交所主板；帥克寵物于5月完成5億元Pre-IPO輪融資，并于8月完成股改，進入上市籌備實質性階段；派多格、小佩寵物、海正動保等多家企業表露出上市意愿。乖寶寵物也是眾多寵企IPO排隊中的一員。2022年7月27日，乖寶寵物于深交所創業板上會通過，保薦人（主承銷商）為中泰證券股份有限公司，乖寶寵物計劃發行股份數量不超過4000.45萬股，占發行后總股本的比例不低于10%。公司擬募集資金6.00億元，分別用于寵物食品生產基地擴產建設項目、智能倉儲升級項目、研發中心升級項目、信息化升級建設項目、補充流動資金。據披露，公司實際控制人為秦華，曾任山東省陽谷縣第二中學教師，37歲下海創業，陸續籌建乖寶有限、乖寶用品、山東麥富迪等企業。上市前，秦華直接持有乖寶寵物50.8496%的股份，并分別通過聊城華聚和聊城華智控制2.0912%和0.7430%股份的表決權。此外，秦華之子秦軒昂通過聊城海昂控制7.7045%股份的表決權。父子二人為一致行動人，因此，秦華合計控制61.3883%的表決權。樂居財經《穿透IPO》發現，乖寶寵物海外營收主要依賴美國；同時，針對年輕群體進行泛娛樂化品牌營銷，銷售費用率明顯高于可比公司。另外，乖寶寵物深陷境外訴訟，還曾屢次涉嫌侵權并且其自有品牌麥富迪多次被消費者投訴。銷售費率是同行2倍2019-2022年上半年，乖寶寵物營業收入分別為14.03億元、20.13億元、25.75億元、16.87億元，2020年及2021年同比增速分別為43.47%及27.92%；凈利潤分別為416.02萬元、1.11億元、1.42億元、1.36億元；扣非凈利潤分別為34萬元、1.05億元、1.23億元、1.35億元。凈利率方面，乖寶寵物各期凈利率分別為0.30%、5.54%、5.51%和8.05%，2019和2020年凈利率低于可比公司行業均值。而2021年與2022上半年，乖寶寵物的凈利率之所以略高于均值，是因為在可比公司中，凈利率最高的福貝寵物未披露數據。而此前2019-2020年，福貝寵物的凈利率均在20%之上，如若其披露數據，大概率會拉高可比公司均值，乖寶寵物能否跑贏均值要畫個問號。2019-2022年上半年，乖寶寵物銷售費用分別為2.46億元、2.64億元、3.56億元和2.34億元，占營業收入的比例分別達到17.53%、13.12%、13.82%和13.85%。三年半以來，乖寶寵物的銷售費用累計近11億元，與行業平均值相比，乖寶寵物銷售費用顯得頗高。報告期內，同行業可比公司的銷售費率的平均值分別為8.42%、5.79%、5.05%和4.91%。同期，乖寶寵物的銷售費率是同行均值的兩倍有余。銷售費用主要為業務宣傳費、銷售服務費、職工薪酬、運費、快遞費等。據披露，2019年-2022上半年，乖寶寵物的業務宣傳費分別為7901.57萬元、12426.88萬元、17324.54萬元和10868.66萬元，呈上升趨勢，占銷售費用的三成以上。尤其2020-2021年，乖寶寵物的業務宣傳費用分別超過當期凈利潤1278萬元、3144萬元。乖寶寵物表示，公司業務宣傳費主要來源于國內業務拓展，主要包括綜藝節目贊助費、電視劇廣告費、明星代言費等品牌宣傳費用，以及天貓、京東等電商平臺線上推廣費用等。上述期間內，公司贊助了《向往的生活》、《上新了故宮》、《家有惡貓》等知名綜藝節目，并聘請謝霆鋒作為代言人。樂居財經《穿透IPO》發現，僅僅是業務宣傳費用一項，乖寶寵物就已超過了佩蒂股份、路斯股份的整體銷售費用。乖寶寵物銷售費用遠高于同行，但對研發投入卻相對“吝嗇”。2019-2022年上半年，乖寶寵物研發費用分別為3552.63萬元、4405.05萬元、5936.17萬元、3059萬元，占營收比重分別為2.53%、2.19%、2.31%、1.81%。乖寶寵物研發費率有下滑趨勢，并在2022上半年已低于可比公司均值2.22%。經銷商數量下滑乖寶寵物主要從事犬用和貓用寵物食品的研發、生產和銷售，主要產品品類為零食、主糧及保健品和其他。在國內市場，乖寶寵物已經形成了以“麥富迪”為核心的自有品牌梯隊，并通過代理新西蘭品牌“K9Natural”和“FelineNatural”持續布局高端寵物食品市場。在國外市場，乖寶寵物通過生產寵物食品OEM/ODM產品，與沃爾瑪、品譜、斯馬克等知名企業建立了合作關系，并通過收購“Waggin"Train”布局海外市場。不過，乖寶寵物各期境外業務收入占主營業務收入的比例分別為46.07%、48.17%、47.88%和46.32%，占比接近五成，遠低于可比公司平均值82%、82%、81%和79%，這主要是由于乖寶寵物近年來在境內大力發展自主品牌，導致境外銷售占比較低。事實上，國內寵物食品行業的相關企業仍靠境外市場獲得主要收入來源，且銷售模式也主要以OEM/ODM為主，為境外客戶代工產品。2021年，中寵股份、佩蒂股份、路斯股份的境外收入占比分別高達76%、83%和83%。另外，乖寶寵物境外收入主要集中于美國客戶。2019-2022年上半年，美國市場占公司境外業務收入的比例分別為65.69%、71.24%、62.67%、79.56%。但2019年5月份以來，美國對從中國進口的寵物食品征收25%的關稅，乖寶寵物境內生產的產品對美出口的價格優勢被削弱。從銷售貢獻上看，經銷商占據不小。乖寶寵物公司的前五大客戶主要為OEM/ODM模式下境外大型消費零售類企業、寵物食品品牌運營商，以及境內線上經銷商，公司第一大客戶為美國連鎖零售巨頭沃爾瑪。2019-2022年上半年，乖寶寵物經銷商各期數量分別為1065家、1050家、961家、642家，報告期內公司經銷業務收入逐年提升，經銷商數量逐漸降低，主要原因為公司大力發展線上經銷渠道，減少了金額較小的線下經銷合作門店。2019年-2022年上半年，規模以上經銷商（報告期年度銷售額50萬元以上）各期數量分別為152家、165家、166家和100家，占經銷收入比例分別為92.10%、92.54%、94.06%和92.33%，占比較高且有所上升。屢涉侵權及投訴值得注意的是，乖寶寵物在報告期內還存在一起與美國NPIC公司關于盜用商業秘密的訴訟糾紛。德克薩斯州NPIC公司于2020年5月15日起訴乖寶寵物，尋求懲罰性損害賠償，永久禁止乖寶寵物相關方使用NPIC的商業秘密，并要求支付不少于22.50萬美元的損害賠償金。案件尚處于早期階段，訴訟結果具有一定的不確定性，乖寶寵物或將面臨訴訟失敗、高額賠償的風險。另外，乖寶寵物屢次涉嫌侵權。2022年4月，乖寶寵物及其子公司山東鴻發進出口貿易有限公司（以下簡稱：山東鴻發）收到《民事起訴狀》，煙臺愛麗思中寵食品有限公司（以下簡稱：愛麗思中寵）起訴乖寶寵物及山東鴻發侵犯其外觀設計專利權。不過，乖寶寵物稱，其聘請的律所認為乖寶寵物的涉案產品對涉案專利不構成侵權的概率較高。乖寶寵物的另一個子公司山東海創工貿有限公司（以下簡稱：山東海創）也曾存在侵權行為。據（2019）粵73民終6993號判決書，法院認定，山東海創侵害涉案作品復制權，要求山東海創停止生產侵權產品并銷毀庫存及在售的侵權產品，同時，承擔共同賠償責任。除此之外，乖寶寵物還存在諸多違規行為。2019年，乖寶寵物通過供應商5次實施轉貸，金額合計達到12441.93萬元，并開具不具有真實背景的票據3000萬元。據聊關違字[2020]0003號文件，2020年7月，乖寶寵物因未經海關許可，擅自抵押處于海關監管期的減免稅設備，被處罰款29萬元。據了解，乖寶寵物自有品牌麥富迪多次被消費者投訴。黑貓投訴顯示，消費者對麥富迪的投訴有46條，涉及購買的貓糧產品的生產日期和批號模糊不清、寵物食用麥富迪產品后出現軟便及嘔吐甚至死亡現象、產品過期等事項。乖寶寵物的招股書稱，2018年至2021年，乖寶寵物支付的客戶慰問金分別為3萬元、11.14萬元、12.69萬元、2.78萬元，主要為對消費者反映的問題進行的慰問補償。

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